把握困境行業的市值修復機會
核心觀點
美國消費板塊業績和股價修復經驗看，場景修復難易是區分業績受損程度和修復節奏的關鍵。復盤市值修復節奏，營收修復和市值修復差距短期或有搶跑，但長期大概率彌合，因此A+H股可以關注市值修復、市值修復落后業績和未來業績增長的三類機會；未來業績變化的節奏可參考消費場景修復難度。
業績修復看，消費場景修復難易是區分業績受損程度和修復節奏的關鍵：1）按照消費場景修復由難到易可分為：出行娛樂（航空|電影娛樂|酒店景區游輪）>商場購物（餐飲|服裝店|服裝|家電）>日用零售（日用品|飲料|酒類|超市）>疫情受益（線上|藥店|折扣店|家居店）；2）美國經驗中，消費場景修復越難，疫情受損程度越大（相對19年水平：出行娛樂17%<商場購物66%<日用零售99%未受損<疫情受益116%逆勢增加），修復時間也越久（商場購物2個季度，出行娛樂8個季度），放開后的修復脈沖也越大；3）二次疫情沖擊（21Q1的Alpha和22Q1的Omicron），拖累了出行娛樂、商場購物、日用零售一個季度，而同期疫情受益板塊營收沖高。
對應股價修復看，拆分市值修復=營收修復+預期股價與實際基本面的差距后，長期短期2點發現：1）疫情期間預期-業績差整體和業績缺口/場景修復難度成正比，修復更難的商場購物和出行娛樂預期-業績差更大；2）疫情放松等因素下，預期-業績差走闊不到1季度，即短期市值搶跑提前約1個季度；后續股價回落或業績抬升彌合預期-業績差。
美歐日消費細分驗證上文場景差異和股價節奏結論：整體上業績修復主導市場表現，結構上酒店等出行表現更弱，節奏上放松后深度受損板塊市值搶跑領先業績。1）防疫放松后，消費板塊業績均有修復。其中服務消費彈性大，但大多未修復至疫情前；商品消費在“寬松+財政補貼”的背景下，業績基本修復，醫藥業績和股價一直很亮眼。2）美國消費業績修復強于歐日，差異源于財政補貼力度。3）股價看，19年至今的行業股價變化，主要取決于業績修復程度（參考19年水平），服務業和零售醫藥全面分化。4）放松前，市場買“預期修復”（服務）>“實際修復”（零售）；放松后，市場買“實際修復”>“預期修復”。5）防疫放松前后，是“預期修復”類公司的獲利了結時點。
消費板塊龍頭看，業績和股價走勢與行業趨同但修復更快，具體行業間差異也驗證不同消費場景修復結論。具體看：1）行業集中下龍頭領先：航空和酒店行業出現了明顯的行業集中，龍頭修復好于行業，市場表現有所反應。2）服務VS商品：商品修復明顯好于服務，但其中需要注意，餐飲的修復和線下零售類似，而非和服務類似，同時各地區分化較大，可能有“可選VS必須”底層邏輯。3）線上VS線下：管控放松前，線上網購的業績和市場表現都明顯強于線下零售，而防疫放松后反轉，原因或包括邊際變化差異和貨幣政策。4）奢侈VS日常：奢侈消費受影響較小，而且更依賴于現場消費，放松后更受益。
中國20年疫情至防疫優化前，不同消費場景業績修復節奏，整體與美國對應。具體看，由于期間中國疫情管控程度更高，超市、餐飲表現更弱，出行娛樂修復程度更低。
防疫優化后，國內消費、交運短期受疫情沖擊，但受沖擊早的北京等地區已開始修復。另服務業前瞻指標招人計劃已在回升，酒店修復明顯。
放松后消費修復預期下，梳理A+H業績和市值修復情況；結合海外業績和市值修復經驗，以下機會值得關注：1）把握困境行業的市值修復機會：A股的影視、院線、H股的博彩等；2）把握市值修復落后于業績的未挖掘板塊：A股的鞋帽鐘表、公路快遞、超市零售、大眾食品、藥店，H股的紡織制造、大眾食品、零售、餐飲、軟飲料等；3）結合明年業績修復展望+預期-業績差較小的預期差，抓住高性價比的業績增長機會，如A股的醫院、軟飲料、零食、保健品、廣告，H股的綜合電商、乳品等。
最后需要強調，上述為針對其他地區歷史做的分析，未來有失效的風險，僅供參考。
風險提示：疫情變化超預期、疫情對經濟沖擊超預期、民眾消費恢復意愿低于預期、通脹超預期、美聯儲加息政策超預期、全球經濟衰退幅度超預期、中美博弈超預期、歷史經驗失效風險等。
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